【航运】油运市场低迷 招商局集团整合非上市航运资产

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    油运市场低迷 招商局集团整合非上市航运资产

三次修订、两次补充披露交易草案，“综合航运平台”之路走得不算顺畅。

招商局集团旗下的航运平台招商轮船正在向“综合航运平台”转型。

今年9月初，在停牌四个月后，招商轮船公布了重组标的，它们是招商局集团旗下中国经贸船务有限公司(下称“经贸船务”)的4家子公司，分别是恒祥控股、深圳滚装、长航国际和经贸船务香港。

目前，招商轮船的主营业务为油轮运输，以2016年的数据为例，油轮运输营收占比达82.47%。但是，今年以来，油品运输进入下行周期，运价震荡下跌，招商轮船也受到了较大影响。前三季度，公司归母净利润同比下降60.33%。

招商轮船称，本次重组系招商局集团对集团非上市航运资产进行整合，集中优势资源打造具有领先地位的综合航运平台，重组的4家标的公司均从事水上运输业务，将与招商轮船产生良好的协同效应。

不过，自披露详细交易草案以来，招商轮船已经进行了三次修订、两次补充披露。12月4日晚间，招商轮船公布了证监会行政项目许可审查一次反馈意见通知书，证监会密集提出了13个问题，在交易方案、标的资质等方面均提出了疑问。

打造“综合航运平台”

招商轮船置入资产的方案是:向经贸船务以发行股份购买资产的方式购买其持有的4家公司全部股权，股份发行价格为定价基准日前60个交易日股票均价的90%，即4.81元/股，经除权、除息后，价格为4.71元/股。

本次重组股票发行数量7.61亿股，总规模高达35.86亿元。据21世纪经济报道记者统计，长航国际、深圳滚装、恒祥控股、经贸船务香港的交易对价分别为6.85亿元、8.2亿元、20.71亿元和0.11亿元。

其中，长航国际和深圳滚装采取收益法评估，增值率分别为3.24%、6.84%，恒祥控股和经贸船务香港则采取资产基础法，评估增值率达18.69%、2555.84%。

经贸船务香港之所以增值率很高，是因为该公司刚设立不满一年，业务开展尚未成熟，仅持有一家活畜运输公司41.5%股权，目前净资产为负，截至今年8月底，负债32.71万元。

公开信息显示，经贸船务香港由长航国际代为管理，而后者是一家从事干散货运输、件杂货及特种货物运输的公司。作为此次重组的另一个重要标的，它填补了招商轮船在干散货运输上的业务空缺。

深圳滚装则主要从事整车运输任务，主要运输货种为商品车、工程机械等，客户包含了丰田、一汽、广汽、上汽等国内大型汽车厂商。该公司拥有和控制汽车滚装船25艘，据称市场份额全国第一。

而恒祥控股的主要资产是中国能源运输有限公司(cvlcc)49%的股权。cvlcc拥有43艘vlcc(超大型油轮)，手持10艘订单，数量居世界第一，而cvlcc另外51%的股权则由招商轮船持有，也就是说，收购恒祥控股对上市公司的资产、营收等指标均不会有影响。

从以上公司的主营业务可以看出，招商轮船不再满足做一个油运公司。业内媒体航运界网评论人士曾对本报记者表示，与中远海运集团船队专业化不同，招商轮船正朝着更加综合性的船公司迈进。

当前的整合情况已经初步印证了这种判断，除油品运输和铁矿石运输外，招商轮船未来还将涉及汽车运输、特种货物运输等，力争成为一个“全能型”船东。

根据招商轮船的测算，以今年1-8月主营业务收入为例，重组完成前，油轮运输、散货船运输营收占比分别为80.67%、17.41%，重组完成后，这两项分别下降至54.58%、31.94%。

这对上市公司来说意义显著。招商轮船表示，交易完成后，不仅4家标的能在品牌、投融资等方面得到上市平台等支持，而且新业务的引入，也有利于上市公司平滑各航运细分市场的周期波动风险。

利润承诺成关键

不过，这笔交易的推进并不特别顺利。

交易草案刚一发出，上交所就发来了问询函，就财务顾问独立性、收购cvlcc合理性、资产减值等方面提出了疑问，最核心的问题便是，结合近年油运市场行情，分析cvlcc成为全资子公司对公司未来盈利的影响。

9月11日，公司回复了上交所的问询，并将交易报告书进行了第一次修订。

9月21日，证监会发布了《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组(2017年修订)》(下称“格式准则26号(2017)”)。该文件对上市公司资产重组披露作了更高的要求，招商轮船再一次修订了交易草案。

获得股东大会和国资委通过后，现在重大资产重组走到了证监会这一关。证监会给出了十分详尽的反馈意见，涉及干散货同业竞争、置入资产船舶抵押情况、业务协同、利润承诺等多个方面——招商轮船耗时约两个星期才给予回复，并进一步修订了交易草案。

利润承诺是上交所和证监会都关注的问题。招商轮船承诺，4家公司未来四年(2017年起)承诺的净利润分别为5.82亿元、3.59亿元、4.18亿元和7.59亿元。

截至今年1-8月，四家公司累计实现净利润4.12亿元，从数量上来看，实现今年的目标似乎难度不大。根据公司整理财务数据，交易完成后，公司总资产、营业收入分别增加13.4%、50.07%，归母净利润也增长68.26%达10.21亿元，基本每股权益也涨了47.12%。

不过，值得注意的是，这四家公司并非都有稳定的盈利，刚开始展开业务的经贸船务香港暂且不论，目前仍处于亏损之中，营收规模最大的长航国际也在2016年亏损了1.95亿元，今年扭亏为盈，前8个月净赚1.05亿元。

此外，在置入资产后，招商轮船的负债率也有所上升，从原来的49.78%增至57.53%。

证监会要求招商轮船详细说明承诺期各年承诺净利润数据的确定依据，并说明口径是否以整体标的为基础。招商轮船在回复中表示，基于航运公司业务特点，通过预测未来年度的各项经营指标，预测净利润，例如，按照企业未来各年各单船的期租水平和运营天数，预测未来单船收入。

同时，招商轮船还解释了为什么2018、2019年承诺净利润低于2017年的原因，主要系cvlcc49%后两年的收益预测有所下降。在解释中，招商轮船进一步阐述了油运市场的不确定前景。公司预计，2018年油运市场运价水平将继续下行，2019年起才将缓步上升。

行业内对油运市场的判断基本形成共识。一位券商分析师对本报记者表示，一般而言，行业周期为4-6年，现在整体还是供给大于需求，据clarkson的统计数据，大约2019年左右才会形成新的供需平衡，所以复苏要到2019年后。